芯耀
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存儲芯片的設計與制造產業(yè)具有很高的技術和資本門檻，半導體存儲技術的誕生及演進的特點，決定了全球存儲芯片市場長期由韓國、美國和日本的少數企業(yè)主導。存儲原廠不斷加大 QLC NAND Flash 和高層數 TLC NAND Flash 等領域資源投入，并逐步淡出小容量存儲市場，為具備小容量存儲芯片設計和應用能力的企業(yè)創(chuàng)造了更多的發(fā)展機遇和市場空間。
在存儲原廠的目標市場和目標客戶之外，存在著多元化的市場需求和大量未充分發(fā)掘的應用場景，這些多元化細分應用場景，創(chuàng)造了獨立存儲器廠商生存發(fā)展的廣闊空間，前述我們分析的佰維存儲就是這一類企業(yè)。
在國內存儲器模組領域的另外一家龍頭和佰維的業(yè)務基本相同，在嵌入式存儲、移動存儲、固態(tài)硬盤、內存條等方面有著較強的先發(fā)優(yōu)勢，在營收和利潤方面超過佰維，它就是江波龍。
今天，通過對江波龍和佰維存儲兩家公司的發(fā)展歷程、產品結構、營收和利潤、毛利率和凈利率、研發(fā)投入及占比等進行深入對比分析，以便大家對國產存儲器廠商有更深入的了解。
一、公司簡介
1.1、江波龍介紹
江波龍是一家全球領先的半導體存儲品牌企業(yè)，成立于1999年，2022年在創(chuàng)業(yè)板上市。公司主營業(yè)務為半導體存儲應用產品的研發(fā)、設計、封裝測試、生產制造（SMT 及組包環(huán)節(jié)，下同）與銷售。
公司主要聚焦于存儲產品和應用，形成存儲芯片設計、主控芯片設計及固件算法開發(fā)、封裝測試，以及生產制造等核心能力，為市場提供消費級、車規(guī)級、工規(guī)級存儲器以及行業(yè)存儲軟硬件應用解決方案。
公司擁有行業(yè)類存儲品牌 FORESEE 和國際高端消費類存儲品牌 Lexar（雷克沙）。公司產品廣泛應用于主流消費類智能移動終端（如智能手機、可穿戴設備、PC等）、數據中心、汽車電子、物聯(lián)網、安防監(jiān)控、工業(yè)控制等領域，以及個人消費類存儲市場。
圖|江波龍主要產品及應用
來源：公司官網、與非研究院整理
圖|江波龍收入占比??? 來源：與非研究院整理
2018-2023年，江波龍第一大營收為嵌入式存儲，占比在40.72%-52.41%，占比逐漸增長；第二大營收為固態(tài)硬盤，占比在17.72%-27.66%，逐漸增長；第三大營收為移動存儲，占比為40.06-22.99%，占比逐漸降低；第四大營收為內存條，占比為3-6%水平。
1.2、佰維存儲介紹
前文已對佰維存儲有過詳細介紹，本文不再贅述，參考《存儲企業(yè)案例分析——佰維存儲》。
圖|佰維存儲收入占比??? 來源：與非研究院整理
2018年公司產品分為智能終端存儲芯片、消費級存儲模組、先進封測和其他業(yè)務。2019年后重分類為嵌入式存儲、工業(yè)級存儲模組、消費級存儲模組、先進封測和其他業(yè)務。2024H1又重分類為嵌入式存儲、PC存儲、工車規(guī)存儲、先進封測和其他業(yè)務。嵌入式存儲和PC消費存儲為公司主要收入來源。
二、對比分析
2.1、經營模式對比
2.1.1、江波龍
江波龍根據市場需求確定產品方案，在自研主控、自研固件核心能力的基礎上，結合自有 Flash 研究分析能力，實現(xiàn)精確匹配原廠存儲晶圓 （大容量存儲領域，如 MLCTLCQLC NAND Flash）或者自研存儲芯片（小容量存儲領域，如 SLC NAND Flash），通過外協(xié)封測廠或者自有的封測產能，最終完成存儲器產品的封裝測試，并實現(xiàn)批量供應。
為了給核心大客戶提供更穩(wěn)定高效的存儲定制化解決方案服務，江波龍協(xié)同合作的上游存儲晶原廠共同開展從傳統(tǒng)合作模式向 TCM（Technologies Contract Manufacture, 技術合約制造）合作模式的轉型升級。
TCM 模式以實現(xiàn)上游存儲晶圓原廠和核心大客戶高效且直接的供需信息拉通為出發(fā)點，以確定性的供需合約為基礎，由江波龍聚焦其存儲解決服務平臺優(yōu)勢，融合存儲主控、固件定制開發(fā)、高端封測技術、售后服務、品牌及知識產權等能力，基于上游存儲晶圓原廠的主流存儲晶圓供應情況及/或核心大客戶的產品需求，高效完成存儲產品的一站式交付，從而提高存儲產業(yè)鏈從原廠、產品開發(fā)、封裝測試、 產品制造到行業(yè)應用的效率和效益。
圖|江波龍 TCM 業(yè)務模式?? 來源：江波龍公告
2.1.2、佰維存儲
佰維存儲在半導體存儲器領域，整合了存儲介質特性研究、 固件算法開發(fā)、存儲芯片先進封裝、存儲芯片測試設備研發(fā)與算法開發(fā)、品牌運營等，從而構筑了研發(fā)封測一體化的經營模式。
在研發(fā)封測一體化經營模式下，公司針對市場的不同需求進行產品設計、研發(fā)及原材料選型，從供應商購入 NAND Flash 晶圓及芯片、DRAM 晶圓及芯片、主控晶圓及芯片等主要原材料，進行 IC 封測及/或模組制造，將原材料制成半導體存儲器，再將產品銷售給下游客戶。
圖|佰維研發(fā)封測一體化模式?? 來源：佰維存儲公告
2.2、產品對比
因存儲介質和應用領域種類繁多，行業(yè)內并無通用的分類方法。行業(yè)內公司可采用產品形態(tài)、應用領域及存儲介質等作為分類依據進行產品分類。江波龍是按照產品形態(tài)分類，佰維存儲消費級存儲和工業(yè)級存儲是在固態(tài)硬盤、內存條、移動存儲基礎上，按應用領域進行了進一步劃分。
嵌入式存儲是指固定內嵌于電子產品主系統(tǒng)內、具有嵌入式接口的半導體存儲器，嵌入式存儲包括 ePOP、eMCP、eMMC、UFS、BGA SSD、 LPDDR、MCP、SPI NAND 等，主要應用于智能手機、平板電腦、智能穿戴設備等移動智能終端。
消費級存儲是指應用于個人計算機的大容量閃存存儲器（固態(tài)硬盤） 和運行存儲（內存條），以及外接于數碼相機、智能手機的存儲卡和移動 SSD （移動存儲），主要下游客戶是 PC 品牌廠商、PC OEM 廠商和大眾消費者。
工業(yè)級存儲是指應用于工控設備系統(tǒng)內部的大容量閃存存儲器（固態(tài)硬盤）和運行存儲（內存條），主要下游客戶面向的是工業(yè)、行業(yè)用戶。
圖|產品分類對比? 來源：與非研究院整理
2.3、優(yōu)勢對比
2.3.1、江波龍
自研主控及固件算法設計
截止2024H1，江波龍兩款自研主控芯片（WM6000、WM5000）已經實現(xiàn)超千萬顆的產品應用，其他自研 主控芯片正處于積極有序的研發(fā)進程中。公司的自研主控芯片同時兼容及保持了公司在中高端存儲器產 品固件算法自研的傳統(tǒng)競爭優(yōu)勢。
存儲芯片設計
江波龍進一步拓展了 SLC NAND Flash 等小容量存儲芯片設計能力，并推進相較于典型存儲 器/模組企業(yè)，公司研發(fā)布局突破藩籬進入到集成電路設計領域，實質性構建了自研 SLC NAND Flash 存儲芯片設計業(yè)務，產品獲得客戶認可實現(xiàn)量產銷售。同時，公司亦積極擴展其他小容量存儲器芯片技術與產品，首顆 32Gbit 2D MLC NAND Flash 已經完成流片驗證，未來在合適時將發(fā)布樣品。
封裝測試
江波龍于 2023 年完成了對元成蘇州的股權收購。元成蘇州曾是全球領先的集成電路封裝測試服務廠商力成科技（6239.TW）在中國大陸的主要生產基地之一，在中國大陸與存儲晶圓原廠、下游應用市場客戶建立了較為穩(wěn)固的商業(yè)合作關系，在存儲芯片封裝測試領域具有領先的市場地位，在多晶片封裝 （MCP）、高疊 die 集成封裝方面具有領先的工藝技術能力，具備 BGA、wBGA、QFN、TSOP 等多種規(guī)格封裝能力，DDR 產品（DRAM 類）、“1+8”疊die 封裝（NAND Flash）、QFN“4+1”封裝良率均在 99.9% 以上。
2.3.2、佰維存儲
封裝測試
佰維晶圓級先進封測制造項目正處于建設階段，預計將于2025年投產，為客戶提供整套的存儲+先進封裝測試解決方案。公司已經構建了完整的、國際化的專業(yè)晶圓級先進封裝技術團隊，團隊成員均具備在國際知名半導體企業(yè)的工作經歷，具有成熟研發(fā)和量產經驗。項目建成后，預計可提供uBump、TSV、2.5D/3D、RDL等先進封裝服務。
自研主控
公司首顆主控芯片SP1800實現(xiàn)多項國產突破，性能優(yōu)異，目前已與國內某頭部客戶進行產品驗證，進展順利。公司針對穿戴產品，在主控芯片的性能和功耗方面做了很多的定制和優(yōu)化，預計2025年能夠上量。同時，適配QLC大容量存儲和車規(guī)的主控產品也在開發(fā)中，預計2025年一季度推出。
兩家公司在自研主控芯片都已經有所布局和出貨，江波龍在存儲芯片設計上更領先一籌。在封裝測試環(huán)節(jié)的布局也各有特色，通過并購或自建，不斷擴產各自在產業(yè)鏈上的環(huán)節(jié)。
2.4、營收和利潤對比
圖|營收對比??? 來源：與非研究院整理
江波龍營收總體持續(xù)增長，2019-2022年由57.21億元提升至97.49億元；2022年出現(xiàn)一定下降至83.30億元；2023年突破百億大關至101.25億元，2024前三季度又實現(xiàn)高增長至132.68億元。2024單第三季度江波龍實現(xiàn)收入42.3億元，環(huán)比減少-7.8%。
佰維存儲2019-2024前三季度營收保持持續(xù)增長，由11.74億元增長至50.25億元。2024單第三季度營收為15.84億元，同比增長62.6%，環(huán)比減少-7.6%。
因為起始基數不同、發(fā)展階段不一樣，佰維存儲的增速相對比江波龍高。2019-2024前三季度年均符合增速達到43.72%，江波龍年均符合增速為19.77%。江波龍與佰維存儲營收差距由2019年5倍逐漸縮小至2024前三季度的2.3倍。
圖|凈利潤對比??? 來源：與非研究院整理
凈利潤方面江波龍和佰維存儲表現(xiàn)較為一致，凈利潤差距進一步縮小，佰維表現(xiàn)出較強的抗周期性。
2019-2021年江波龍由1.10億元增長至9.28億元，佰維由0.19億元增長至1.18億元。2022-2023年，兩家公司都出現(xiàn)了較大的下降，2023年凈利潤雙雙出現(xiàn)虧損，江波龍由0.38億元下降至-8.82億元，佰維由0.66億元下降至-6.42億元。2024年都出現(xiàn)了較好的恢復，2024前三季度江波龍為4.97億元，佰維為2.25億元。
圖|凈利潤增速對比??? 來源：與非研究院整理
凈利潤增速方面，2019-2021年江波龍都是呈現(xiàn)較高速增長，分別為283.36%、179.27%、201.54%；而佰維2019年增長116.48%，2020年出現(xiàn)下降為-7.36%，2021年爆發(fā)性增長為587.10%。2022-2023都出現(xiàn)較大幅度的下降，江波龍為-95.92%、-2430.87%，佰維為-44.37%、-1075.57%。2024Q1-Q3江波龍為155.38%，佰維為146.07%。
2024年單第三季度，江波龍扣非凈利潤-4200萬元，再次盈轉虧。2024年單第三季度，佰維存儲歸母凈利潤-5524萬元，同比增長70.5%，環(huán)比減少147.7%；剔除股份支付費用后，2024年單第三季度歸母凈利潤為4,410.35萬元，同比增長123.52%。
2.5、毛利率和凈利率對比
圖|毛利率對比??? 來源：與非研究院整理
毛利率方面，2019年佰維存儲比江波龍高4.91%，2023年都出現(xiàn)將大幅下降，江波龍比佰維存儲高出6.43%。2020、2022、2024前三季度毛利率較為接近。
圖|凈利率對比??? 來源：與非研究院整理
凈利率方面，2019-2021年，江波龍領先佰維存儲，江波龍分別為2.23%、3.80%、10.39%，佰維存儲分別為1.59%、1.67%、4.47%。2022年江波龍凈利率下降比較多為0.87%，佰維存儲為2.39%超過江波龍。2023年雙雙為負，江波龍為-8.27%、佰維為-17.57%。2024年前三季度凈利率較為接近，分別為4.23%和4.17%。
營收、毛利變動原因分析
2022年
由于 2022 年個人筆記本電腦、臺式機，以及智能手機市場需求下降，導致全球各大廠商的庫存水平居高不下，相應的減少了對存儲產品在內的零部件的采購需求，壓力向上傳導至存儲市場，供大于求的市場情況導致存儲市場上游原廠也出現(xiàn)了庫存積壓。依據 WSTS 數據，2022 年全球集成電路市場總規(guī)模約為 4799.9 億美元，年增長率僅為 3.7%（2021 年集成 電路市場年增長率為 28.2%），其中存儲芯片市場規(guī)模約為 1344.1 億美元，同比下滑 12.6%。依據 CFM 數據，2022 年 NAND Flash 市場綜合價格指數下跌 41%，DRAM 市場綜合價格指數下跌 35%，存儲產業(yè)面臨艱難挑戰(zhàn)。
2023年
2023 年，在全球經濟低迷和行業(yè)周期下行的壓力下，終端市場需求持續(xù)疲軟，以智能手機、PC、服務器等為代表的存儲市場需求持續(xù)萎縮，導致存儲器出貨量及價格大幅下滑，據 Gartner 報告顯示，2023 年全球存儲器市場規(guī)模下降了37%，成為半導體市場中下降最大的細分領域。
在各大原廠積極減產的作用下，全球存儲供應大幅度收緊，帶動存儲晶圓價格自 2023 年三季度末，從底部開始出現(xiàn)明顯反彈。據 CFM 閃存市場報價，2023 年四季度 NAND Flash 市場綜合價格指數上揚 42.7%，DRAM 市場綜合價格指數上升 10.7%。
2024年上半年
在需求端，云服務提供商和企業(yè)對 AI 技術的持續(xù)投資，推動了對高性能計算和存儲硬件的強勁需求，2024 年服務器領域的高速、大容量存儲產品需求顯著增長。除服務器外，手機、PC 等重要下游市場在 2024 年上半年實現(xiàn)平穩(wěn)增長。
2024單第三季度
主要系下游市場復蘇進度不如預期，端側 AI（以手機、PC 為代表）缺乏代表性產品及“殺手級”應用，加之下游客戶的庫存去化速度較為緩慢，對價格接受度不高，進而導致各公司第三季度毛利率下滑。
2.6、研發(fā)投入對比
圖|研發(fā)投入及占比??? 來源：與非研究院整理
整體上兩家公司研發(fā)投入和研發(fā)占營收比重都在不斷提升。因為營收的不同，研發(fā)投入金額上江波龍是佰維存儲的2倍左右。但在研發(fā)占營收比例上，佰維存儲比江波龍高出1-2%水平。
研發(fā)投入金額：2019-2024前三季度，江波龍研發(fā)投入分別為0.90億元、2.19億元、3.22億元、3.56億元、5.94億元、6.96億元，佰維存儲的研發(fā)投入分別為0.45億元、0.58億元、1.07億元、1.26億元、2.50億元、3.39億元。
研發(fā)投入占營收比例：2019-2023年佰維存儲研發(fā)占營收比例分別為3.87%、3.50%、4.10%、4.27%、6.96%，江波龍研發(fā)投入占比分別為1.57%、3.02%、3.31%、4.23%、5.85%。
圖|研發(fā)人員數量??? 來源：與非研究院整理
研發(fā)人員數量上，整體也是在不斷增長，江波龍相對占據優(yōu)勢，2022年上市后佰維存儲研發(fā)人員實現(xiàn)翻倍增長。
2020-2024H1，江波龍研發(fā)人員數量分別為501人、800人、879人、986人、1057人。2021-2024H1佰維存儲研發(fā)人員分別為311人、374人、683人、750人。
2.7、庫存對比
圖|庫存水平（億元）? 來源：與非研究院整理
2019-2023年，隨著營收的持續(xù)增長，兩家公司庫存商品持續(xù)增加，庫存對行業(yè)所處周期來說是一把雙刃劍。2019-2021年，在市場行情好的時候，庫存商品對營收增長有很大的促進作用。2022-2023年，在行情差的時候，庫存商品又成為了企業(yè)的負擔。
2024年1-9月，江波龍應收賬款計提減值損失為160.77萬元，計提存貨跌價損失金額為3.2億元。
2024年1-9月，佰維存儲采取較為中性的備貨策略，以銷定采，資產減值損失為-0.28億元，還未進行存貨跌價計提。
三、總結
目前，國內存儲器廠商受原廠存儲價格、下游需求等影響較大，行業(yè)特點決定又不得不提前備貨，營收、利潤和毛利率等呈現(xiàn)比較大的周期性波動。
江波龍和佰維存儲作為業(yè)內領先的存儲器企業(yè)，在主控性能和國產化等方面各具競爭優(yōu)勢。兩家公司正在由存儲器廠商向半導體存儲企業(yè)轉型，聚焦于半導體存儲應用產品的全鏈條能力建設，如：形成存儲芯片設計、主控芯片設計、封裝測試、生產制造等核心能力。兩家公司收入規(guī)模在全球存儲市場中占比依然較小，國產市占率不足5%的情況下，未來行業(yè)和公司的增長空間廣闊。
